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進還是退，鮑威爾杰克遜霍爾講話有何玄機？

生活百科經驗知識

在萬眾矚目的2022年杰克遜霍爾會議上，美聯儲主席鮑威爾進行了短短十分鐘的“鷹派”發言，發言內容和我們的預期基本一致：重申美聯儲加息的決心，表示“歷史告誡我們不要過早放松政策，7月較低的通脹數據值得歡迎，但還不足以讓美聯儲相信通脹正在下降，9月加息規模取決于整體數據 。”講話結束后，美國2-10年期國債收益率倒掛幅度升至38bp，聯邦基金利率顯示9月加息75bp的概率從此前的47%跳升至57% 。
【進還是退，鮑威爾杰克遜霍爾講話有何玄機？】

進還是退，鮑威爾杰克遜霍爾講話有何玄機？

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7月議息會議以來，美聯儲官員普遍表示對加息75bp呈開放態度（表2） 。鴿派官員戴利也多次重申“在9月加息50bp或75bp都是合理的”，但強調“加息幅度將取決于數據” 。官員們表示盡管需求有放緩跡象，但為壓制通脹，還需要進一步降低需求 。
而在7月疲軟的PCE數據發布后，布拉德、哈克、博斯蒂克三位官員的表態并沒有轉向，這呼應了鮑威爾的觀點，即得到“通脹已轉為下降趨勢”的結論為時尚早，9月議息會議前發布的通脹和就業數據尤為關鍵 。
利率終值方面，多位官員表示2022年利率終值為3.75-4%，即使是表態相對鴿派的亞特蘭大聯儲行長博斯蒂克，給出的區間（3.5%-3.75%）也高于6月議息會議3.4%的指引 。而鮑威爾的發言表示：6月議息會議的預測顯示，到2023年底，聯邦基金利率中值略低于4% 。與會者將在9月的會議上更新他們的預測 。由此看來，2022和2023年利率終值將在9月被進一步上調 。
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在我們看來，盡管PCE數據疲軟，但尚不能低估9月加息75bp的可能性，原因主要有兩個：
一是我們的模型顯示8月核心CPI有進一步回升的風險 。我們的模型預測8月核心CPI將升至6.3%（7月為5.9%），與克利夫蘭聯儲的預測一致（圖1） 。近幾個月來，通脹動能的放緩尚未形成趨勢，核心CPI的回落速度持續下滑，7月更是和6月持平，8月在核心商品和住房租金的推動下，核心CPI此前的回落或被反轉 。而年內核心CPI回落至5%具備挑戰，美聯儲需要進一步大幅加息以抑制需求 。
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二是美國經濟依舊強勁，GDP和就業數據被進一步上修 。
GDP方面，二季度實際GDP環比增速被上修0.3%，而三季度或將反彈至1.6%（亞特蘭大聯儲預測），我們預計四季度或進一步升至2%左右（圖2） 。企業設備投資仍穩健增長，緩解市場對于衰退的擔憂 。從美聯儲官員表態可以看出，盡管他們承認衰退風險上升，但不認為2022年美國經濟將陷入衰退，這給美聯儲大幅加息打了“強心針” 。
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就業方面，美國勞工統計局年度基準修訂的初估值顯示，截至3月的12個月中，美國經濟比之前估計的多創造46萬個崗位 。7月3.5%的失業率位于幾十年來的低位，而從芝加哥聯儲行長埃文斯的表態推斷，美聯儲可以接受失業率上升至4.25%，為美聯儲大幅加息留出空間 。
本次會議預示著美聯儲政策預期的引導方式將發生轉變 。從7月議息會議之后的經濟和市場表現來看，美聯儲的預期管理無疑是失敗的，面對1980s以來罕見的通脹，過去20年的預期引導模式是不適用的，7月議息會議一句可能在未來放緩加息的措辭便讓75bp的加息徒勞無功——金融條件的緊縮程度反而回到了6月的水平，（圖3-圖4） 。
放棄前瞻性預期引導可能成為發達經濟體央行的共同選擇 。7月議息會議歐洲央行已經明確表示放棄前瞻指引，本次會議鮑威爾在講話中提到“歷史經驗強烈警醒（我們）不要前瞻式寬松”，“9月會議的決議將取決于整體的數據和經濟前景”，也表明在經濟和通脹高度不確定性的情況下，“少說多看”可能是更好的政策選擇 。